Nợ của CoreWeave đang trở thành vấn đề của toàn ngành AI

CoreWeave vừa trải qua một tuần tồi tệ khi trái phiếu của hãng rơi vào vùng "distressed" theo định nghĩa thông thường: nhà đầu tư đòi lợi suất cao hơn 1.000 điểm cơ bản so với trái phiếu chính phủ. Cổ phiếu công ty đã giảm hơn 20% chỉ trong vài ngày, và lo ngại về đòn bẩy tài chính của hãng đang lan sang các doanh nghiệp AI khác.

Minh họa về bong bóng đầu tư AI

Từ "gã khổng lồ cho thuê GPU" đến con nợ nghìn tỷ

CoreWeave là cái tên tiêu biểu cho mô hình neocloud — doanh nghiệp chuyên cho thuê sức mạnh tính toán GPU cho các công ty AI. Tính đến hết quý II, công ty đang nợ hơn 35 tỷ USD. Con số này phần lớn đến từ việc CoreWeave tiên phong dùng chính GPU làm tài sản thế chấp cho các khoản vay.

Vấn đề nằm ở chỗ CoreWeave không có mảng kinh doanh nào thực sự sinh lời ngoài việc bán sức mạnh tính toán — và chính mảng này cũng đang lỗ. Chỉ trong nửa đầu năm, công ty đã lỗ hơn 1 tỷ USD.

Tuần trước, đồng sáng lập Brannin McBee nói với Financial Times rằng CoreWeave muốn đưa nợ của mình lên mức investment-grade (hạng đầu tư) thay vì junk bond, để có thể vay tiền từ các công ty bảo hiểm — nhóm có nguồn vốn mà ông mô tả là "vô hạn". Động thái này khiến nhà đầu tư lo ngại rằng một công ty vốn đã nợ nần chồng chất lại chuẩn bị vay thêm.

"Vấn đề không phải là hồ sơ tín dụng đã thay đổi trong năm qua, mà là chúng ta còn cả năm rưỡi nguồn cung nữa đang tới", John Yovanovic, đồng trưởng bộ phận tài chính đòn bẩy tại MetLife Investment Management, nhận định với Bloomberg.

Vì sao đây không hẳn là dấu hiệu bong bóng vỡ

Dù vậy, chưa thể vội kết luận rằng bong bóng AI đang xì hơi. Giá cổ phiếu lao dốc phản ánh niềm tin của thị trường vào tương lai doanh nghiệp, chứ không phản ánh trực tiếp hoạt động kinh doanh hằng ngày.

Điểm tựa lớn nhất của CoreWeave là nghĩa vụ thực hiện còn lại (remaining performance obligations) từ khách hàng: 103,7 tỷ USD tính đến quý II. Khoảng 40% trong số đó sẽ được thanh toán vào năm 2028, và các hợp đồng này không thể hủy bỏ trừ những trường hợp rất hạn chế.

Ba khách hàng lớn nhất của công ty — Microsoft, OpenAI và nhiều khả năng là Nvidia (CoreWeave không tiết lộ danh tính khách hàng lớn thứ ba) — đóng góp gần 3/4 doanh thu quý II. Microsoft và Nvidia khó có khả năng để CoreWeave sụp đổ, bởi hậu quả sẽ lan rộng ra toàn thị trường. OpenAI thì mong manh hơn, nhưng chừng nào công ty này chưa rơi vào tình trạng khó khăn nghiêm trọng hơn mức đã biết, CoreWeave vẫn tạm ổn.

Hiệu ứng domino lan sang các "neocloud" khác

Điều đáng lo là những lo ngại quanh CoreWeave cũng hiện diện ở mọi neocloud khác. Cổ phiếu Oracle đã giảm gần 10% trong cùng khoảng thời gian, kéo theo làn sóng bán tháo trái phiếu của hãng. Câu hỏi đặt ra ngày càng rõ: liệu mô hình kinh doanh "bán phần cứng thô" có thực sự bền vững?

Đối với thị trường Việt Nam, diễn biến này đáng chú ý ở chỗ nhiều doanh nghiệp và trung tâm dữ liệu trong nước cũng đang có kế hoạch đầu tư hạ tầng GPU để phục vụ AI. Việc một "ông lớn" như CoreWeave gặp khó khăn về dòng tiền là lời nhắc rằng chi phí vốn và khả năng sinh lời thực tế của hạ tầng AI cần được tính toán kỹ trước khi rót vốn quy mô lớn.

Chừng nào CoreWeave còn trả được nợ, "bản nhạc" vẫn tiếp tục vang lên. Chỉ khi làn sóng AI chững lại, thị trường mới biết được đây có thực sự là một mô hình kinh doanh khả thi hay không.